3. des. 2007

LITT OM REALVERDIER OG FINANSIELLE VERDIER

I dette innlegget vil jeg illustrere noe av dilemmaet(ene) med å lagre rikdom slik som det nå gjøres gjennom å konvertere realverdier fra petroleumsutvinningen til finansielle verdier i Statens Petroleumsfond Utland (SPU, engelsk Norwegian Government Pension Fund; NGPF).

Spørsmålet som raskt melder seg er hvordan forsikre seg om at denne rikdommen (SPU) opprettholder sin verdi, eller endog vokser i en verden der de strategiske ikke fornybare ressursene, som er grunnlaget for de finansielle verdiene, i et akselererende tempo tappes ned?

Dette innlegget kan av enkelte nærmest være å betrakte som blasfemisk siden det forsøker å stille spørsmål og rokke ved den jevne strømmen av meldinger som skal berolige innbyggerne av landet om det raskt voksende kronebeløpet som omdanningen av realverdier fra petroleumsutvinningen til finansielle innebærer.

Det er også viktig å peke på at det alltid refereres til markedsverdien av SPU.

Ved å ta utgangspunkt i noen uttalelser i "Hjertesukk fra oljefondsjefen" presentert av E24 næringsliv fra 20. november i år.

I reportasjen står følgende å lese;

”- Jeg har sagt på de 38. forrige pressekonferansene og sier det nå igjen. Det er ikke så relevant å se på fondets verdi uttrykt i kroner, sa Kjær.”

Og lenger ned;

”- Kronekursen tilslører den egentlige verdien av Oljefondet, mener Kjær.”

Det er vanskelig å være uenig i det ovenstående utsagnet, det er av den grunn at det blant annet i denne bloggen har vært uttrykt at måleenheten (kroner eller dollar) for SPU skulle vært supplert med uttrykk for realverdier, enten dette er i form av energi, matkorn eller for den slags skyld 50 tommers flatskjermer (om det ble funnet å være relevant).

Det fine med å bruke realverdier som eksempelvis energi i form av fat olje eller tonn matkorn er at dette er uttrykk for noe som er fysisk veldefinerte og ikke skaper rom for ”synsinger” basert på henvisninger til kronekursutvikling, inflasjon, børsutvikling, renteendringer etc. og dermed frikopler fullstendig fra alle de forstyrrelser som monetær metrikk i voksende grad er utsatt for.

Videre,

”- Det Oljefondet dreier seg om er å gi importmuligheter til fremtidige generasjoner fra den oljeformuen som vi har i dag. De importmulighetene er helt upåvirket av kronekursutviklingen. Det at kronkursen styrker seg betyr jo bare at for de kronene man har, så får man kjøpt mer ved import, sa Kjær.”

Dette kan tilsynelatende virke greit i en verden som ekstrapoleres med BAU (Business As Usual) et stykke bortenfor evigheten. Det som har vært, er og vil være et underliggende budskap i denne bloggen er at verden i nær fremtid eller allerede har startet på en diskontinuitet. SPU bør også vurderes i en slik sammenheng, selv om det legges opp til å spre risikoen ved omdanning av realverdier til finansielle som aksjer, obligasjoner og valutaer mm. Obligasjoner kan bli gjenstand for reforhandlinger. (Det hjelper lite å sitte på en statlig obligasjon, om staten som har utstedt den ikke er i stand til å innfri den.)

Aksjer representerer eierskap i bedrifter og argumentet om å gi importmuligheter for fremtidige generasjoner burde vært komplettert med å illustrere det med hva slags bedrifter det var investert i. Gjelder det virksomheter som leverer tungt maskinelt utstyr som jernbanemateriell, skipsmotorer, ulike dataprodukter, medisinsk utstyr etc., eller søkes det investert i selskaper med høyest mulig avkastning så lenge disse passerer ”syretesten” om etikk og såkalt bærekraftig utvikling?

I den grad eierskapet (aksjene) er uttrykk for en langsiktig strategi for å bidra til å sikre innsatsfaktorer for fremtidige generasjoner for offentlige og/eller private virksomheter, så kan eierskap (i selskap) i seg selv ha verdi uavhengig av aksjekursen, så sant selskapet holder seg langt unna skifteretten eller tilsvarende.

En annen side ved å investere i utenlandske selskaper, sett med ”Peak Oil” perspektiv og hva det medfører, er om det eksisterer noen garanti for at det i fremtiden vil være arbeidere (ved eksempelvis en eller annen bedrift i Sør Øst Asia) som vil være motiverte for å arbeide for noen på den andre siden av kloden, dersom virkeligheten deres primært handler om å…….overleve?


Diagrammet viser utviklingen i den nominelle oljeprisen og hveteprisen for årene 1965 -2007 (2007 er prognoser for årlig gjennomsnitt basert på data pr september 2007). Diagrammet illustrerer godt at hveteprisen generelt følger oljeprisen, dog med en tidsforsinkelse på 1 til 2 år.

Det finnes riktignok andre faktorer som tørke, oversvømmelser etc. som også påvirker kornprisene, men siden dette markedet er globalt er det sjelden at samtlige regioner blir rammet samtidig. Dette gir så langt grunn til å tro at effekten fra ”uår” er mindre dominerende.

Holder dette seg skal hveteprisene fortsette å stige fremover og trende i samme retning som oljeprisen. Det bør ikke komme som en stor overraskelse om hveteprisene beveger seg et stykke nord for USD 300 for tonnet.

Dette uttrykker også at det mekaniserte jordbruket (med innsats av kunstgjødsel, ugress- og insekts bekjempelse) er sterkt oljeavhengig og at matvareprisene vil, med noe tidsforskyvning, bevege seg i samme retning som oljeprisen.

Dataene som er brukt for hvete er gjennomsnitt for all hvete og gjennomsnitt gjennom året slik dette er rapportert av USDA (United States Department of Agriculture, Economic Research Service, Wheat Data: Yearbook Tables, Table 20)

Økte kornpriser trenger nødvendigvis ikke være et uttrykk for økt lønnsomhet for landbruket, der en rekke reportasjer har dokumentert hvordan bønder stadig veksler mellom soya og mais i forsøk på å holde kostnadene i sjakk og samtidig bedre lønnsomheten.

Figuren ovenfor kan også tjene som illustrasjon på hvorfor prisen for agrodrivstoff (bioetanol, biodiesel etc.) uten offentlige subsidier er tvunget til å følge oljeprisen.

For de som er interessert viste jeg i dette innlegget hvordan oljepris og renter utvikler seg.

Figuren ovenfor illustrerer hvor mye hvete (i milliarder tonn) eller råolje (i milliarder fat) markedsverdien av SPU (NGPF; Norwegian Government Pension Fund) kunne ”kjøpe” for årene 1996 til 2006 og en prognose for 2007.

Beregningene i diagrammet overfor er basert på markedsverdien av SPU slik denne er rapportert av Norges Bank ved de respektive årsslutt, oljepris ved årsslutt (EIA data), vekslingskurs ved årsslutt iht Norges Bank data og hvetepris ved årsslutt fra USDA.

Det kan virke som et paradoks at et voksende SPU det siste året kan ”kjøpe” et fallende volum av råolje og hvete. Årsaken her ligger i at prisene for hvete og råolje nå vokser relativt raskere enn markedsverdien av SPU.


Figuren viser akkumulert petroleumsutvinning fra norsk sokkel, splittet på de fire kategoriene OD rapporterer disse.

I figuren er også tegnet inn hvor mye olje (av Brent kvalitet) SPU historisk ville kunne ”kjøpe” (gul heltrukken linje) med prognose for årsskifte 2007 (forutsetningen er en oljepris på over 500NOK/fat eller 95 USD/fat, og en markedsverdi for SPU på over 2 Terakroner eller 2 000 milliarder kroner).

Siden de første kronene trillet inn i SPU i 1996 og til utløpet av 2007 har dette vokst seg til en markedsverdi på over 2 000 milliarder kroner. For å få dette til har det i perioden blitt utvunnet og solgt omtrent 17 milliarder fat oljeekvivalenter, hvorav vel 11 milliarder fat råolje.

Tallet må justeres for innenlandsk konsum av olje, som for årene 1996 til 2007 vil bli omtrent 1 milliard fat olje, så ender det opp med at grovt 10 milliarder fat råolje og 6 milliarder fat oljeekvivalenter kondensat, NGL og naturgass har bygd et fond som nå har en markedsverdi som kan ”kjøpe” vel 4 milliarder fat råolje.

Tallene her trenger også å justeres for utbyggings og driftskostnader (inklusive finansielle kostnader), letekostnader, utbytte, offentlig forbruk (balansering av statsbudsjett) etc..

Det kan virke som at uansett hvordan det blir snudd og vendt på det illustrerer betraktningen her risikoen forbundet med å omdanne unike ikke fornybare realverdier (eller et fossilt energilager) til finansielle verdier. En annen måte å se på det er at betraktningen illustrerer effektiviteten i omdanningen av realverdier til finansielle verdier.

OPPSUMMERING

I dette innlegget har jeg tatt for meg noen av dilemmaene ved å omdanne realverdier til finansielle verdier, eller utfordringene ved å lagre rikdom. Jeg har illustrert dette med å konvertere SPU (Statens Pensjonsfond Utland) med representanter for MAT og ENERGI, nemlig hvete og råolje.

(Råolje i seg selv har, som leserne nok vet, liten nytteverdi inntil den raffineres (omdannes) til de produktene markedet etterspør.)

I innlegget er det også vist at så langt synes det som at den voksende oljeprisen resulterer i at SPU vil kunne omdannes til stadig mindre råvarer (eller realverdier) i form av mat og energi. Denne trenden ventes å vedvare en stund. Paradokset synes å være at en voksende oljepris gjør det stadig mer utfordrende å lagre rikdom.

Markedsverdien av SPU kan fortsatt komme til å vokse, men den siste månedens volatilitet på børsene og en voksende likviditetsskvis synes nå å sette rammene for videre økonomisk (og finansiell) vekst, og nå meldes det fra investeringsbanken Bear Stearns at resesjonen er et faktum. Her spiller voksende energipriser en betydelig rolle.

Hva om oljeprisen skulle falle dramatisk i nær fremtid?

Olje kommer til å være viktig, i hvert fall 50 år fremover i tid, og vil forbli viktig som innsatsfaktor i et mekanisert jordbruk og for transport (mobilitet), og så langt er det lite som tyder på at oljen for disse formålene vil få seriøs konkurranse fra andre kilder.

Skulle målsetningen for SPU være å spre risiko, samtidig med at oljeprisen temporært faller betydelig, så kunne det kanskje være en tanke å vurdere å omdanne noe av SPU fra finansiell formue til realverdier ved å kjøpe..……….olje i bakken.

12 kommentarer:

e.i. sa...

Takk for et nytt tankevekkende innlegg!

Sammenhengen mellom realverdier og måten disse kommer til uttrykk gjennom det finansielle systemet er forsiktig sagt interessant...

Ideelt sett skulle det finansielle systemet betjene utveklsingen av varer og tjenester mellom aktørene i markedet, altså handel, samt kvalitestssikre investeringer i framtidig produksjon gjennom en vurdering av risiko kontra markedsmuligheter. Dette siste er den verdiøkningen bankene tilfører når de låner penger fra sentralbankene og videreformidler disse med et vist påslag.
Dette er ett av de punkta der systemet har svikta i den såkalte "subprime"-krisa: låntakers evne til å betale tilbake har ikke blitt tistrekkelig godtgjort.

Når vi ser at det finansielle systemet i stadig større grad opererer frakoblet den materielle virkligheten er det grunn til å bekymre seg. For bak alle finansielle transaksjoner må det ligge en forventning om en verdiøkning som på ett eller annet tidspunkt skal kulle realiseres, omsettes i realverdi.

Altså: For at det finansielle systemet skal bevare sin troverdighet, må alle parter være inforstått med at de verdiene som hentes ut har en forankring i framtidig ØKT VERDISKAPNING.

Det finansielle systemet har for lengst blitt så blåst opp i forhold til realøkonomien at det lå an til en gigantisk sprekk, også FØR den framtidige energisituasjonen begynner å gjøre seg gjeldende.
Med det som ligger i korta nå er det klart at veksten i realøkonomien for lengst har slutta å holde følge med veksten i den finansielle sektoren. Dette kommer bla. til uttrykk gjennom veksten i pengemengden i de fleste land, som er 2-5 ganger så stor som veksten i den underliggende økonomien.

Når det manglende samsvaret mellom finansielle verdier og deres framtidige muligheter til å bli realisert for alvor kommer til syne, står vi overfor et fullstendig ikke-lineært forløp av hendelser. Den minkende evnen til å produsere realverdier vil ikke gjennspeile seg som et tilsvarende fall i de finansielle verdiene, men mer som et eksponentielt forløp, da den underliggende premiss for de finansielle verdiene er en framtidig VEKST som allerede er kalkulert inn, men som i stigende grad vil utebli.

Vi vil derfor neppe stå overfor et "ordna tilbaketog" til et lavere økonomisk nivå når energikrisa synker inn.

fredløs sa...

Dette var kjempeinteressant, kom gjerne med mer av slikt.

(Forresten, hva er sannsyligheten for at SPU skulle være uberørt av sub-prime-krisen?)

Jeg er nokså sikker på at det meste av SPU (oljefondet) snart vil være blåst bort, enten som devaluering av papirvedier, eller som avskrevne inntekter som følgeav det betenkelige i at noen på andre siden av kloden i fremtiden skal måtte slave for norske rentenister.

Det beste var å tappe ressursene langsommere, men det toget er vel i praksis gått.

Pengene kunne vært satt i tiltak i utlandet for å forbedre jord og økosystemer, mellomnivå-teknologiutvikling, kunnskapsoverføring (til Norge!) angående nevnte problemstillinger.
Investering i fornybar energi og jernbaner innenlands, insentiver for å unngå "suburban sprawl".
Bygging av diverse evigvarende strukturer (som krever mye energi i byggefasen nå: feks. dammer), som hjelper med å øke avkastning fra primærnæringer og fornybare energi-systemer.
Og mye mer. (Nei, disse tiltaken skal ikke være inflasjonsdrivende).

Rune Likvern sa...

Hallo,

og takk for gode og reflekterte tilbakemeldinger.

Dette med at det monetære systemet åpner for muligheten til å låne fra fremtiden er (mildt sagt) interessant. De fleste tar opp lån basert på forventninger om at fortsatt økonomisk vekst gir muligheter for å tilbakebetale lån. Det kan ikke herske noen tvil om at økonomisk vekst ideelt sett i hovedsak skulle skape ”vinn-vinn” situasjoner. Det som synes å være liten bevissthet omkring er at fortsatt økonomisk vekst forutsetter at en del fysiske forutsetninger må være oppfylte, deriblant rikelig tilgang på billig energi. Oljeprisøkningene den siste tiden skulle i så måte være et varsel og burde rette oppmerksomheten mot hva som skjedde tidlig på åttitallet. Dette synes å drukne i beroligende utsagn fra de historieløse ”snakkehodene”.

Det finnes de som viser til at BNP veksten også er oppblåst pga for lave inflasjonstall, så det synes som det er flere ting som har koplet fra virkeligheten (den fysiske verden), noe, gitt kommentarene til i.e. lenger oppe skulle gi grunnlag for ytterligere bekymring.

Det voksende fremtidige gapet mellom finansielle verdier og mulighetene til å realisere det, burde være en god oppskrift på økt inflasjon og/eller økte renter. På den andre siden vil en del realverdier etter hvert vise seg vanskelig å konvertere til likvide midler (som boliger og hytter) noe som innenfor enkelte sektorer vil lede til prisnedgang og deflasjon.

NBIM forvaltningsrapport for 3.kvartal 2007 har en oversikt over strukturen på plasseringene. Av porteføljen av rentebærende verdipapirer er rundt 20 % plassert i papirer med kredittvurdering BBB eller dårligere i følge kredittvurderingsbyrået Standard & Poor’s.

Kredittvurderingsbyråene har fått en del pepper i det siste siden de ikke klarte å identifisere ”subprime” krisen godt nok, med andre ord den høyeste kredittvurderingen, AAA (Standard & Poor’s), gir åpenbart nå ingen garanti for hvor solide papirene er. Omtrent 55 % av SPU var plassert i rentebærende verdipapirer pr. 30. September 2007.

Finansielle plasseringer handler også om mer enn jus.

Tillit er her et viktig stikkord. Virkelighetsoppfatning likeså.

Det kan nå synes som at tillit i voksende grad kommer i konflikt til krav om profitt og overskudd, og dersom du slenger innpå en porsjon grådighet (eller den skrøpelige menneskelige natur) så oppstår en interessant oppskrift på hvordan deler av finansverdenen fungerer.

Det å nå bruke en del potent og anvendbar energi som olje til å bygge langsiktig infrastruktur (som jernbane eksempelvis) kunne være en grei måte å forberede en myk landing på i motsetning til…… ”å krasjlande på månen”.

Men her frykter jeg at vi havner i en ideologisk diskusjon mellom tilhengerne (som nå åpenbart er i flertall) av finansielle verdier (eller likvide midler) og oppfatninger om realverdier.

Kanskje tiden er moden for å ta en real debatt om realverdier og finansielle verdier?

Anonym sa...

Hei, debatten om bruk av "oljefondet" virker å være meir eller mindre fraværande om man ser bort frå litt støy i samband med framlegg av statsbudsjett.
Inlegget til R. L. hjelper på. DN har i dag ei sak på: http://www.dn.no/forsiden/kommentarer/article1263474.ece?jgo=dne&WT.svl=sistenyheter

Meir på: http://www.credec.org/docs/oljefond.html

lostinarctic

Anonym sa...

Hei,

nedenfor lenke til artikkelen lostinarctic referer til;

Et helt folk I oljetåka

Snurr debatt!

Rune Likvern sa...

Hallo,

Fra artikkelen Et helt folk i oljetåka

Geoffrey Gardiner er pensjonert finansforvalter og direktør i Barclays finans avd., Storbritannias største bank, med en livsalders ansvar for over 8000 investeringsfond. Gardiner skriver: ”Norge er ikke sterkt nok militært til å motstå verdens krav. Så i praksis gir Norge mesteparten av oljen vekk, men later som om de ikke gjør det.” Gardiners kommentar til risikorapporten fra oljefondets Strategiråd er: ”Den er ikke verd papiret den er trykt på”.

Den nederste figuren i dette innlegget styrker og illustrerer utsagnet til Gardiner.

Tenk om pressen var like flink til å trekke frem den norske bruttogjelden til utlandet, som var 2 768 milliarder kroner ved utgangen av andre kvartal 2007. Norge har også fordringer på utlandet utenfor SPU.

Selv om SPU gjør at Norge nå har nettofordringer på utlandet, så er kanskje ikke bildet så rosenrødt som det jevnt og trutt blir fremstilt i media.

For de som er spesielt interesserte kan de også bla i SSB sine data som viser husholdningenes eksponentielle gjeldsvekst de siste 3 - 4 årene og sammenholde dette med veksten i boligprisene i samme periode.

Norge er riktignok ikke i samme situasjon som andre land vi ønsker å bli sammenliknet med (husholdningenes gjeldsgrad i Norge er høyere enn i USA og UK), og SPU vil være til liten hjelp ettersom ”sub prime” boblene fortsetter å sprekke.

Anonym sa...

Her http://www.ker.co.nz/pdf/Need_to_reintegrate.pdf er ein artikkel frå 2001 av økonomar som har sett behovet for å få 'naturen' inn i økonomien.

Algekultur sa...

Hei

Forskjellen mellom finansiell verdi og realverdi har jo StatoilHydro til fulle illustrert for oss siste mnd.

Noen ankrer opp og lager hull i Kvitebjørn ledningen til StatoilHydro og de når ikke sine produksjonsmål.
Vips der forsvant 65 mrd NKr i børsverdi, ca 1/20 del av oljefondet verdimessig.

Dersom StatoilHydro var priset riktig før dette kom ut skulle det jo ikke tilsi at de skulle gå mere ned i verdi enn det som det koste å reparere oljeledningen for. Verdien i olje er der jo fortsatt, de må bare vente med å innløse den.

Dette er kanske et lite varsel på hva som kan skje i de finansielle kretser når det blir allmen kunnskap at verdens oljeselskaper ikke lenger samlet når produksjonsprognosene.

Vet dette var en, i disse kretser, "for lett" sammenligning/kommentar, men tenkte den kunne være reell likevel.

Rune Likvern sa...

Hallo algekultur og andre trofaste og nye lesere,

Jeg har i en periode hatt en rekke andre prioriteringer blant annet flytting, oppgraderinger og forbedringer av IKT utstyret, men regner at jeg igjen vil poste ukentlig fra neste uke (Uke 2 2008).

Markedets reaksjon på børsmeldingen fra StatoilHydro er interessant. Effekten av nedstengte innretninger er utsatt utvinning og dermed utsatte inntekter, reservene vil fortsatt være der. Markedets reaksjon står etter mitt syn ikke i forhold til innholdet i børsmeldingen. En av forklaringene er at utsatt utvinning (og dermed inntekter) blir av mange økonomer ansett å komme på slutten av feltets levetid og på grunn av diskonteringseffekter blir verdien av dette smått.

Hva om olje og naturgassprisene fortsetter å trende kraftig nordover i årene fremover?
Og hva effekt ville det ha om den årlige pristigningen (i %) for disse varene er større enn diskonteringssatsen mange analytikere nå legger til grunn i sin reprising av selskaper?

Paradokset her vil da være at selskapet skulle bli priset høyere på grunn av at utvinningen kommer senere (og da med høyere produktpriser) enn hva mange analytikere nå legger til grunn.

Beregninger i en fart på en serviett viser at effekten for StatoilHydro på grunn av nevnte anker skulle slå ut med noen tiøringer (ned).

Det er etter mitt syn sjelden å se analytikere stå frem der en enkel etterprøving viser at de har gjort hjemmeleksene sine. Det synes at det er hovedsakelig synsing, psykologi, vær, partnerens humør, omfanget av frokosten etc. som synes å styre mange analytikeres uttalelser og anbefalinger og selvsagt den skjulte agendaen som sørger for at de fortsatt kan rettferdiggjøre å motta jevnlig lønn.

Min erfaring er at de som virkelig gjør hjemmeleksen sin godt sitter med en unik innsikt som de selvsagt ikke deler med alle og enhver. Det er denne innsikten som skaffer dem (og/eller eventuelt arbeidsgiveren deres) konkurransefortrinn de vet å utnytte.

Med andre ord det kan fortsatt være noe i utsagnet om ”at de beste er…… usynlige.

p.g.sætre sa...

Ser i dag i DN at Hele Lund er på offensiven att og lovar stor produksjonsvekst på norsk sokkel fram mot 2012.
Artikkelen i DN

Han kan vel ikkje for alvor meine at denne veksten skal kome innanfor olje og då er det vel gassproduksjonen som skal stå for veksten. Men så leitte eg fram ein post på denne bloggen frå november i fjor og las gjennom denne.
Blogginnlegget

No sit eg her å lurer på kvar i all verda Helge Lund har underlaget sitt i frå.

p.g.sætre sa...

Kanskje lekene fungerer no ?

Artikkelen i DN

Blogginnlegget

ivarjf sa...

Eg ventar i spenning på oppdatering av av det midterste diagrammet (oljefondets gjenkjøps'kraft')

Legg inn en kommentar